08/16—08/20

本周投研观点

宏观

解运亮（）

核心观点

评判当前信贷数据，需要剔除房地产调控的影响。7月国内宏观环境接连经受洪水和疫情考验，实体融资需求受到冲击，部分观点认为这是当月信贷数据偏弱的主要原因。除此之外，我们认为还需重点考虑房地产调控因素。今年以来房地产调控收紧，力度逐渐升级，房贷成为严控对象，各类贷款都受到波及。居民房贷和企业中长期贷款受到直接影响，前者在今年5月份出现下行拐点，后者由于企业涉房贷款受到挤压，增量规模明显下行。此外，监管严查经营贷、消费贷违规进入房市，居民短贷的“虚高”增量被逐步抹平。根据我们的测算，7月新降的企业涉房贷款规模大约有亿元，假如剔除这一部分影响，7月信贷数据并没有看上去那么悲观。

预计9-12月专项债迎来发行高峰，社融同比少增局面将改变。分项上看，7月社融不及预期主要有三方面原因。一是新增人民币贷款拖累，剔除非银贷款后，社融口径下新增信贷的同比少增幅度更大；二是表外融资大幅缩量，压降速度仍保持在高位；三是政府债融资尚未提速，截至7月底，专项债发行进度仅37%。我们预计9-12月专项债迎来发行高峰，社融同比少增局面将改变。

M2同比涨幅收窄，存款回落略超季节性。7月M2同比增长8.30%，较上月收窄0.3个百分点。从存款端看，由于银行季末考核、跨季首月税期等因素，7月新增存款较6月下滑符合季节性规律，但当月回落幅度略超季节性，核心原因是贷款端表现偏弱，存款端货币派生也随之减弱。分项上看，企业存款同比少减，财政资金放量仍较收敛。

下半年价格有支撑，社融存在反弹空间。7月份PPI同比重回9%，下半年大宗商品涨价逻辑并未消除，叠加基数因素，PPI可能在下半年持续高位震荡，CPI则趋于温和回升。基于此，我们预测下半年名义GDP增速仍有抬升空间。结合央行“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”的政策目标，我们判断M2与社融增速或有望在下半年出现反弹。

※核心观点：

评判当前信贷数据，需要剔除房地产调控的影响。

策略

樊继拓（）

核心观点

自年下半年以来，我们持续推荐投资者